直达期货

“人人都不投了，而不是择优而投。”

一位刚打折融资的首创人聊起当前半导体融资逆境，这也是今年一级市场的真实写照。最近一段时间，半导体行业的周期性调整，让不少企业家和投资人都陷入焦虑之中。

但市场总有乐观者。一番交流下来，显著感受到元禾璞华团队依然笃定——已往这一年半，这支半导体军团始终活跃在投资一线，脱手数不减反增，至今投出近50个项目；退出成就也有目共睹，自2023年头至今已收获15个IPO。

2024迎来科创板开板五周年。“一起走来，科创板成就了许多科技企业，也给予死后耐久坚守的创业者和投资人回报。”元禾璞华合资人胡颖平感伤，当下正值行业低潮，“正是到了我们与企业同并肩、共灾祸的时刻了。”

18个月，15个IPO

筹备20亿并购基金

今年退出之困，念兹在兹。

清科研究中央数据显示，2024年第一季度，中企境内外上市46家，同环比划分下降52.6%、40.3%；这当中，29家上市中企获得VC/PE支持，同环比划分下降47.3%、40.8%。显而易见，VC/PE机构通过IPO获益的难度进一步增添。

难能难得的是，元禾璞华依旧友出一份不俗成就单。梳理已往十年时代，元禾璞华投资了约200家半导体企业，培育上市公司跨越45家，现在在排队上市的被投企业则跨越20家。尤其自2023年头以来，元禾璞华已有跨越15家被投企业实现IPO，现在基金累计实现退出的金额跨越了50亿元，一期二期基金DPI跨越1均仅用了5.5年时间。

即便云云，内部依然有着极强的危急意识。“今年A股IPO门槛提高以后，我们内部治理层睁开了一些讨论，制订了一些天真调整的战略，也正探索着多元化的退出路径。”元禾璞华合资人牛俊岭透露。

详细而言，既有市场上常见的并购退出，另有一些单个项目的股权转让，以及S份额转让。此外，“合并同类项”也是元禾璞华的选择战略之一：即两家被投企业若是在产物，或者其他方面正好互补，那么就可以合并同类项。眼下，元禾璞华在基金运营历程中会把自动退出放在更主要的位置，与被动退出的IPO相连系。

谈到并购，元禾璞华作为中国半导体外洋并购的亲历者，无疑最有谈话权。自2014年起，元禾璞华团队就最先举行外洋收购，着名案例包罗豪威科技私有化，澜起科技私有化，ISSI半导体私有化；2017年以后，又介入外洋项目或者相关资产的并购，例如协助北方华创收购Akrion 单晶片洗濯机；同时也协助韦尔股份收购Synaptics旗下的TDDI营业资产等。最近，元禾璞化捉住时机，领投收购完成了南茂持有的宏茂微股权转让。

元禾璞华内部经常强调，把项目买下来，并购才只是走完第一步，剩余的70%重点在于若何并购整合。“并购整合涉及到许多方面，团队文化融合及激励方案，新组织系统的建设和运营，产物线之间的互补或融合，全新供应链系统的治理，全新客户系统的治理等都是相当庞大的。”

投资界获悉，元禾璞华正在筹备第一只并购基金，总规模预计20亿元，有望在今年第三季度前完成首关。同时，元禾璞华也会与平台型的上市公司举行慎密互助，来开展横向和垂直并购。

某种水平上，退出难也会反向传导至募资难。清科研究中央数据显示，今年第一季度，我国股权投资市场共计964只基金完成新一轮召募，数目同比下降43.9%；募资规模3530.28亿元人民币，同比微降5.0%，季度募资总量为近三年新低。

对于当下LP的态度转变，牛俊岭感想颇深。回忆2022年头，元禾璞华三期人民币基金完成最终关账，总规模跨越42亿元，超募30%以上。那时许多LP自动登门造访，直截了当示意要结构半导体行业，“尤其是家族办公室和高净值小我私人，甚至都没有经由完整的尽调就投了我们。”

但现在的情景却截然差异。民间资源在基金设置方面变得不够活跃，脱手投资意愿降低，加倍偏向于确定性强、流动性好的金融产物，哪怕收益偏低。与此同时，二级市场现在处于相对下行的通道，一二级市场价差不大，企业上市后还可能跌破刊行价，影响了LP的出资意愿。

亲历了市场浮沉，牛俊岭以为现在的时机点对于一级市场投资人也有起劲的一面。首先，国家对于半导体行业的支持力度并没有放松，反而有所加大，尤其是对于“卡脖子”类企业，仍处于一个突破攻坚的状态。

其次，二级市场半导体板块经由近三年的调整，现在也已经趋于相对底部的区域。随着上市路径恢复，信心也会传导至一级市场，虽然投资风险仍然存在，但能给到真正具有底层手艺的企业带来生长时机，投资时机自然也就蕴藏其中。

半年开了十几回投决会

当下的一幕幕转变，实在都在元禾璞华团队的预判之中。始终扎根于半导体投资，这一支团队履历过前几年“无人不投半导体”的盛况，也早早预见到二级市场估值回调将会带给一级市场连带效应。

静水深流，元禾璞华合资人胡颖平透露一组数据——元禾璞华在2023年投资项目近40个，在今年行业整体冷清的境况下，内部迄今投决会开了十几回，已投资跨越10笔。与往年相比，脱手数不减反增——这样的前进节奏在行业并不多见。

但转变也随之而来。一方面，元禾璞华调整了投资领域，把硬科技投资的局限进一步扩大，开拓产业上下游更多空缺的“无人区”；另一方面，投资阶段继续前移，跨越30%的脱手投资都是早期项目，这也意味着对风险把控能力要大大提升。

在胡颖平看来，投资产业上游的主旋律仍是国产自主创新，包罗质料、耗材和装备等等；下游则将眼光瞄向高端制造，这是一个体量十倍于半导体的市场。与开拓投资界限相辅相成的则是苦炼内功，这要求团队必须能够快速顺应行业转变，具备快速学习的能力，要对新兴赛道或是水下项目，抱有兴奋与好奇的状态。

雅安工业产业投资指导母基金招GP-香港期货开户

“我们常说半导体是最硬的硬科技，以是团队会梳理已往在半导体焦点环节中的投资方式论，快速学习，并在上下游投资实践中传承和发扬。”胡颖平总结。

果栗科技即是一个典型案例。这是一家专注于磁悬浮直驱传输手艺的企业，乍一看上去似乎与半导体并无关联，现实上焦点团队身世于光刻机行业，所研发的磁悬浮控制器也用到许多芯片，创业初衷也是想通过半导体手艺赋能制造业。

这一点与元禾璞华的投资理念不约而同。正如元禾璞华将半导体投资积累的履历，用于扶持高端制造行业一样，果栗科技也是从半导体领域来到自动化领域，通过半导体焦点手艺实现自主创新，最终又应用于半导体、锂电等行业。

沿着打法，意味着投资团队的门槛更高了。梳剃头现，元禾璞华的投资主干多数是电子产业靠山身世，有的自己创过业，也有的在头部企业事情数年，可以说人人骨子里流淌的就是半导体产业的血液。正如元禾璞华合资人殷伯涛，曾任紫光展锐（展讯 锐迪科）高级副总裁、产物线总司理、研发总认真人，履历了从0到1，从1到10的全历程，职业生涯已走过两三个产业周期。

这是一抹缩影。元禾璞华的焦点职员都履历过产业变迁，更有一些乐成的创业履历，从而具备一定战略的能力和眼光，更容易和创业团队发生共识和同理心。“若是说从事一项实业是1个天下1种履历，那么投资50家公司就能获得50个天下50种履历，异常的忧伤。”

这份穿越周期的产业履历，同样是元禾璞华挖掘水下优质项目的法宝。殷伯涛分享，判断项目优质与否，在差其余阶段有差其余关注点，要捉住企业价值快速增值三个要害阶段——

首先是种子/天使轮阶段，看重首创人的向导力、市场眼光和手艺创新，以及赛道的远景，不必纠结企业短期的财政状态；

下一个阶段，则是产物批量化生产的转折点，当产物即将最先规模化生产时举行投资，就能捉住企业价值快速增进的时机；

第三个阶段，就是Pre-IPO,要关注上市路径，是否是赛道的头部企业、从1到10到100连续发展的能力以及是否属于国家激励的科技创新企业。

若何去挖掘也是一门功夫。元禾璞华内部经常强调一点，要把视野放宽，一方面学会若何把一个细分市场通过半导体的辐射作用扩大到泛半导体；另一方面，要做到总能祖先一步投资，找准深度替换环节，敢于在早期脱手；同时作为投资人不要做时机主义者，而是踏扎实实深耕产业，赢得创业者的信托，做好副驾驶。“当你挖掘、投资到市场上前3%到5%的项目，无论环境若何转变，总能穿越周期。”殷伯涛示意。

同时，殷伯涛建议投资团队不要单单把眼光局限在一线都会，或是产业集聚的蓬勃区域，三四线都会同样大有可为。此前在浙江诸暨，他与团队为了实地考察一家企业，翻了两座山才找到。“当下投资人要能够‘上山下乡’，深入工厂，找寻那些优异的小镇发现家。”

半导体新周期

寻找中国下一个天下级公司

走过近十年时光，元禾璞华履历了中国半导体投资由无人问津，到无人不投，再到逐渐降温的历程。

“原始创新、推翻性手艺等高维度及高手艺壁垒的结构性投资时机依然存在。”在元禾璞华看来，ChatGPT的横空出世，意味着新的手艺驱动已然最先到来。从全球科技生长历程来看，已往三十年的手艺驱动依次源于PC、智能手机、互联网，下一个十年最强创新驱动力在于AI。

2024年，“无人不投AI”一幕上演，这也将深刻影响着中国半导体投资。“AI恰恰依赖于底层硬件和软件架构，来执行庞大的算法和处置数据，从而实现智能交互功效，这一切都离不开半导体。”访谈一圈下来，元禾璞华内部多次提到类似的看法。

据悉，现在元禾璞华主要投资AI的底层手艺，详细在以下几个方面举行结构：第一是算力芯片，主要结构端侧的算力芯片，以及CPU、GPU和AI PC。第二是存储领域，重点关注包罗HBM、DRAM、3D NAND Flash等，以及与之相关封装、测试领域。第三是数据传输相关领域，例如：光通讯芯片、接口芯片、片间互联芯片。

新的半导体发展周期开启，AI新驱动力将会助力半导体作为手艺底座迎来新的生长，元禾璞华团队将会在原始创新、推翻性手艺企业和具有平台型特质的上市企业两头加大投资互助和并购整合升级力度，陪同企业全生命周期生长，突破卡脖子加速手艺创新产业化，提高龙头企业的全球竞争力。

想起今年5月，行业迎来一个标志性事宜——中芯国际宣布2024年度第一季度财报，营收17.5亿美元，同比增进19.7%，在营收层面首次逾越联电与格芯两家老牌芯片大厂，正式跻身全球第二大纯晶圆代工厂。振奋人心的同时，也引人深思：中国下一个天下级半导体企业在那里？

牛俊岭以为，成为天下级的半导体企业，一些特质必不能少——第一要具备连续的手艺创新的能力，能够在要害焦点手艺上不停取得突破，引领行业尺度；第二要有全球化运营能力，能够在全球局限内整合资源，介入国际竞争；第三要有敏锐的市场洞察能力，能够准确捕捉并快速响应市场的转变，尤其是在新兴应用领域；第四则是卓越的供应链治理与风险控制系统，从而确保在庞大多变的国际环境中保持稳固的生长。

纵观全球半导体行业和企业的生长纪律来看，半导体产业链上这些伟大的天下级企业，除了企业自己的特质及内生增进能力外，这些企业勇于通过纵向和横向并购实现连续不停地外延式增进。

现在业内撒播着一句话，“怕的不是冬天，而是不知道冬天有多长。” 面临当前的行业低谷，有不少企业家和投资人都陷入焦虑。

“现在半导体创业和投资进入深水区，这是危急，也是转机。”殷伯涛以为，历史履历解释，包罗电子、互联网等各个行业在内，通常在冬天发展起来的企业往往有更强的生命力，而且隆冬中势必会降生出一批伟大的企业。

作为一家投资机构，元禾璞华所善于的，就是辅助创业者在隆冬中看的更高、更远、更宽。

胡颖平想起一个案例。2022年元禾璞华曾投资一家早期企业，后续生长速率超出预期，很快要以翻倍的估值接受下一轮融资。此时，作为老股东的元禾璞华却镇定地提醒被投企业不要拿太高的估值，最后只在上一轮估值基础上加一点利息。“那时还未到行业最难的时刻，合理的融资节奏和估值至关主要，否则去年可能就融不到钱了。”早一步看到趋势的转变，这正是投资人饰演的角色。

创业和投资都是一场漫长征途。“当你根据产业准确的偏向坚持前进，自然会过滤掉一些短期的滋扰因素。就像赛马拉松，若是目的是全程42公里，前5公里的拥挤也就不会太在意，找到自己的节奏往前跑就是。”屏障噪音，中国半导体崛起之路继续。

本文